帝国繊維の株主提案反対の理由に対するAVIの回答

さて、2月14日に発表されました当社の株主提案に対する貴社取締役会のご意見を、読ませていただきました。自己株式の取得と配当金を引き上げるという当社の控えめな提案を取締役会が却下されたことを、大変遺憾に思います。このたびの提案は貴社の異例な、そして会社の価値を破壊しうる過剰な株主資本を背景に踏まえたうえで、意図的に控えめにしておりました。そうすることによって、貴社取締役会が正しい方向に最初の小さな一歩を踏み出しやすいようにと考えたからです。

当社は、貴社が充分な計算も財務分析もせずに株主資本を留保していることに対して、大変懸念しております。貴社の中期経営計画では、必要な運転資本と予想される資本支出の大まかな数字に軽くふれられていますが、確実な数字としてはどこにも出てきません。資本支出予想値については、ハードルレートや投資収益率と関連して分析された形跡がどこにも見つかりません。

もし取締役会が、帝国繊維は資本を株主に還元する代わりに留保する必要があるというのでしたら、取締役会はより良い投資収益を生むためにどのようにして内部留保を投資するのかについて、具体的に詳しく説明する義務があります。

頂いたご意見と中期計画ともに共通してみられる詳細を欠く説明および漠然とした具体性に欠ける表現は、取締役会の株主に対する責任と義務に反しています。内部留保を正当化できるさらなる詳細な分析なしでは、貴社はコーポレートガバナンス上の株主への責務を果たしていないことになります。

貴社のバランスシート、経常利益、実際の資金ニーズを考慮に入れて、当社の提案がいかに控えめであるかを説明します。2019年度末の貸借対照表では、純資産が前期末を80億円上回る550億円となっており、そのうち380億円が現金と税金を差し引いた有価証券（ヒューリック株式160億円を含む¹）で構成されています。

 当社が提案した20億円の自己株式の取得は発行済み株式の３％にあたり、ヒューリック株式の持ち分の10%を売ることで調達できます。

 帝国繊維が有意義なビジネスの相乗効果や関係もなくヒューリック株式を保有し、しかもその持ち分が総資産の32%を占めるという事実を、取締役会が正当化することはできないと考えます。仮に株式持ち合いを正当化する取引関係があったとしても、帝国繊維の保有するヒューリック株式の価値が、ヒューリックの保有する帝国繊維株式の価値の11倍であることは、理にかないません。もし取締役会が資本効率や企業価値という目的に敏感であれば、ヒューリック株式の全ての持ち分を売却して売却資金を株主に還元するでしょう。それにも関わらず当社は、ヒューリック株式売却をかなり小規模に提案したのです。それは、取締役会の最初の小さな一歩を誘導するためです。

当社の株主提案に反対したことにより、帝国繊維の取締役会は、過剰で非生産的な株主資本に言及しない、大量のヒューリック株式を減らす意思はないと公に宣言されたことになります。取締役会はコーポレートガバナンスコード原則1-4.を無視しており、資本コストについて議論せずヒューリックとの漠然としたビジネス関係に重きをおいていることは、株主やROEを軽視していることになります。

当社のもう一つの控えめな提案は、１株当たり配当金を76円とする、というものでした。配当総額は約20億円で、2019年度の純利益43億円に対する配当性向は約50%となります。この提案に反対する理由として、取締役会は再び漠然として不特定の資本支出計画と資金需要に言及しています。

当社は、有意義かつ必要な資本支出をサポートすると繰り返し強調してきました。しかしながら帝国繊維の過剰な株主資本は極端かつ明白であり、リターンを生まない現金、そして利回りの低い有価証券はどんどん増え続け、企業価値を破壊しているのです。資本効率と投資収益率に関して定量的な検討を充分に行わず当社の提案に反対することは、コーポレートガバナンス違反であり、職務怠慢です。長年にわたり一般株主の利益を犠牲にして経営陣に与してきた貴社の特別株主は、コーポレートガバナンス違反の責任の一部を担ってきたことを認識すべきです。

実際の事業と資金需要の観点から貴社のバランスシートを客観的に分析すれば、誰でもすぐに異常であることが分かります。

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これから貴社定時株主総会までの間に、当社は特別株主を含む貴社の株主と連絡を取り、当社の株主提案への支持と、貴社のコーポレートガバナンスと現経営陣の方向性に対する不満を表明することを勧める予定です。

帝国繊維の非効率なバランスシートの下には、現在よりも大幅に高い株価が見合う素晴らしい価値を持つ事業が隠れています。当社の控えめな株主提案が、すべての株主のための帝国繊維の長期的な資本効率の改善につながることを願ってやみません。

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¹ 株式取得コストをゼロと仮定し、譲渡所得税３１％控除後
² ヒューリック株式を30億円売却し、譲渡取得税31％控除後、20億円は手元に残ると想定。